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作者|周七

集采政策近幾年已經(jīng)成為了醫(yī)藥公司頭上的陰影，不管中標成功還是失敗都會對公司股價帶來不小的波動。8月19日晚，被譽為“醫(yī)藥一哥”的恒瑞醫(yī)藥公布了半年報業(yè)績。2021年上半年，恒瑞營業(yè)收入約132.98億元，同比增加17.58%；歸屬于上市公司股東的凈利潤盈利約26.68億元，同比僅增加0.21%。受此消息影響，次日恒瑞醫(yī)藥跌停，邁瑞醫(yī)療跌17%。

正在醫(yī)藥公司們跌跌不休的時候，口腔醫(yī)療賽道的通策醫(yī)療也加入了持續(xù)大跌的行列。原來是8月22日晚間，寧波醫(yī)保局會談進口牙供應(yīng)商時提出“醫(yī)保基金要秉承‘全覆蓋、保基本、多層次、可持續(xù)’的原則，我們要保障老百姓種得起牙，提高自己的幸福感?！痹谶@次會談中，市醫(yī)保局醫(yī)藥價格和招標采購處處長高文輝直言，要發(fā)揮醫(yī)保的杠桿作用，讓種植牙回歸到合理的價格區(qū)間。

消息一出，雖然有些投資者認為醫(yī)保局在“多管閑事”，但是更多的投資者則把這當成了醫(yī)保部門要用集采手段對待牙科賽道的一個信號。從資本市場的反應(yīng)來看，通策醫(yī)療的股價也在應(yīng)聲下跌，每個投資者都不想成為擊鼓傳花的最后一人。牙科賽道對集采的恐慌情緒其實是可以理解的，畢竟集采對醫(yī)藥行業(yè)的巨大影響就是前車之鑒。

拿恒瑞醫(yī)藥舉例，原本被認為最有機會挑戰(zhàn)國際醫(yī)藥巨頭的恒瑞醫(yī)藥，因為集采和醫(yī)保談判政策迎來了十多年來的首次利潤增長停滯。別的醫(yī)藥廠商前幾年正在因為集采經(jīng)歷陣痛的時候，恒瑞醫(yī)藥仍然保持了不錯的利潤增速，被投資者稱之為醫(yī)藥行業(yè)“增長永動機”。然而增長好景不長，國內(nèi)藥品市場政策體系不斷發(fā)展到現(xiàn)在，恒瑞醫(yī)藥一方面被集采政策限制了傳統(tǒng)仿制藥業(yè)務(wù)，另一方面被醫(yī)保談判限制了創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)，兩大支柱業(yè)務(wù)都受影響的“增長永動機”也未能繼續(xù)增長下去，恒瑞最終也沒能獨善其身。

集采政策不僅在廣度和深度上有所進步，近期華北制藥拿到的“斷供罰單”也體現(xiàn)出了集采政策在懲罰力度上的新變化。8月20日，國家?guī)Я坎少徠脚_的一則公告中稱，華北制藥因未能按協(xié)議供應(yīng)約定的采購量，丟標的同時還被取消了從2021年8月11日至2022年5月10日這九個月參與國家?guī)Я坎少彽纳陥筚Y格，這意味著它至少失去了一輪參與國家集采的資格。這是自2018年集采制度建立以來開出的首張罰單，行業(yè)普遍認為這是個集采政策變化的重要風(fēng)向標。

02 集采會覆蓋牙科等其他賽道嗎？概率很小但不是0

以往和集采政策“絕緣”牙科、眼科等賽道，龍頭企業(yè)們的股價同樣大幅下墜。其中一個重要原因就是市場預(yù)期監(jiān)管層或許會干預(yù)市場，確定性的高利潤、高增速或許會被突然插手的集采政策擊個粉碎。比如市場普遍預(yù)期不會被集采的化學(xué)發(fā)光試劑，近日也被安徽省安排上了集采議程。

通策醫(yī)療、時代天使等口腔醫(yī)療服務(wù)賽道的玩家之所以在資本市場被給予了近百倍的估值，核心因素之一就是口腔醫(yī)療服務(wù)擁有自費屬性，不會過多占用國家醫(yī)保資源，具有自主定價權(quán)，不受控費政策的影響。在口腔醫(yī)療服務(wù)領(lǐng)域，醫(yī)保覆蓋包括補牙（含基本材料、治療費）、拔牙、治療牙周炎與牙齦炎等費用。而鑲牙、烤瓷牙、種植牙、牙齒矯正等，都不屬于醫(yī)保的報銷范圍。

而不在醫(yī)保報銷范圍內(nèi)的種植牙、隱形正畸等牙科賽道才是近些年增量市場特別大的行業(yè)賽道。2020年，種植牙市場規(guī)模為240億元，過去5年的復(fù)合年化增速高達28%，是國內(nèi)口腔醫(yī)療細分領(lǐng)域增速最快的賽道。而2015-2020年，中國隱形正畸賽道從2億美元增加至15億美元，復(fù)合增速為50%，有望于2030年突破119億美元，年復(fù)合增速高達23%。

從高速增長的隱形正畸賽道中獲益最大的當屬龍頭時代天使。從今年上市的時代天使招股書數(shù)據(jù)來看，2018年-2020年，時代天使營收由4.88億元飆升至8.17億元，復(fù)合年增速為29.29%；經(jīng)調(diào)整凈利潤由9213.4萬元增至2.27億元，復(fù)合年增速為57.04%。公司毛利率2018年以來逐年提高，2020年毛利率高達70.4%，較2018年提升了6.6個百分點。2020年時代天使的凈利率達18.5%，較2018年亦提升了6.6個百分點。如果去除股權(quán)激勵費用和上市開支，時代天使2020年的凈利率則達27.8%，利潤水平在國內(nèi)首屈一指。

牙科行業(yè)賽道前景的美好也讓機構(gòu)們早早重倉布局。截止2021Q2末，通策醫(yī)療位列公募基金重倉股第17位，成為公募心中絕對的龍頭。控股時代天使的松柏投資其背后大股東便是高瓴，而后者不僅在牙科賽道間接投資了一眾標的，還直接布局了微醫(yī)集團、瑞爾齒科等?？梢姴还苁枪?、私募還是外資，對于牙科賽道的未來都十分看好。

不過資本機構(gòu)的一致看好也就意味著牙科行業(yè)利潤非?？捎^，這同時也意味著接受服務(wù)的消費者需要為行業(yè)的高額利潤來買單。有不少消費者都認為醫(yī)保范圍外的牙科項目價格虛高，“補牙材料單價堪比黃金”，甚至有消費者被項目的高價勸退，選擇網(wǎng)購補牙材料自己動手。

牙科賽道增長固然喜人，但是是建立在消費者的不滿和憤懣之上的高利潤恐怕并不能長遠。隨著集采為代表的政策體系不斷在變化，寧波醫(yī)保局事件對于牙科賽道是一個非常值得警惕的信號。畢竟在共同富裕的宏觀大背景下，似乎沒有什么不可能。